王刚律师

明股实债

　　2021年6月16日，网曝房产界大佬某集团多个信托合作涉嫌“明股实债”，并疑借道永续债信托调节杠杆。业内人士表示，频繁为子公司担保的背后，是企业以股权投资为名义的融资，据了解这些股权投资行为多数设置了回购期限。

　　“明股实债”又一次成功夺取了人们的眼球，到底什么是“明股实债”？

　　我国当前的法律体系对明股实债的认定持有一个什么态度？

　　自九民纪要、民法典、民法典担保制度司法解释相继出台之后，其认定趋势是否有变化？

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　　“明股实债”是股还是债？

　　明股实债，本身并非一个法律概念，而是在长期的金融实践中所衍生出的用语，主要是投资方以股权投资的名义进行债权投资，通过约定刚性兑付和固定收益条款，最终实现保本退出的一种融资模式。作为一种新的融资担保方式，“明股实债”兼具股权和债权属性。

　　根据中国证券投资基金业协会2017年2月13日发布的《证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范第4号》（以下简称“中基协4号文”）。

　　明股实债“指投资回报不与被投资企业的经营业绩挂钩，不是根据企业的投资收益或亏损进行分配，而是向投资者提供保本保收益承诺，根据约定定期向投资者支付固定收益，并在满足特定条件后由被投资企业赎回股权或者偿还本息的投资者方式，常见形式包括回购、第三方收购、对赌、定期分红等。”

　　明股实债的认定趋势变动

　　“从严”到从“严”

　　结合相关法律法规的变动，王清律师将“明股实债”的认定趋势总结为是“从严”到从“严”的一个过程。

　　在先前的司法实践当中，对于明股实债的认定实际上还是“从严”认定的。通常的情况下，它不会去刺破股权投资本身所构建的具备股东权利外观的一个稳定的交易表象。

　　根据之前做过的相关的判例检索，就以最高院为例，在九民纪要、民法典及司法解释出台之前，大约有2/3以上的判例基本上是维持了所谓的明股实债的明股的部分。此前的司法裁判的实际尺度当中，只有对于一些明显违背了股权投资的基本准则的一些表现，才可能说认定它是明股实债，因为它几乎就不具备股权投资的基本特征。

　　但是在最新的法律法规和监管体系下，对于这样的一个认定尺度已经有了一个比较明显的变动，甚至是突破。

　　对于此，王清律师归纳了一些近期出台的法律法规，包括最重要的民法典，以及最高院的相关司法解释和监管规定，我们能够看出这些变动具体的方向。

　　1、《最高人民法院关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》

　　司法裁判认定“明股实债”，即认定本质属于资金融通行为。除非属于有资质发放贷款的金融机构依法开展的业绩，否则都将受到新民间借贷司法解释的调整，具体限制包括4倍LPR利率司法保护上限、职业放贷一律无效等等。

　　2、《关于加强私募投资基金监管的若干规定（征求意见稿）》

　　私募基金管理人不得直接或者间接将私募基金财产用于“明股实债”等非私募基金投资活动。存在此类情形的，已经登记的私募基金管理人不得新增此类投资，不得新增募集规模，不得新增投资者，合同到期后予以清算，不得展期。

　　着力引导私募基金回归投资本质，重申投资活动“利益共享、风险共担”的本质，严禁使用基金财产从事借（存）贷、担保、明股实债等非私募基金投资活动。

　　3、2019年《全国法院民商事审判工作会议纪要》

　　第31条规定：“违反规章一般情况下不影响合同效力，但该规章的内容涉及金融安全、市场秩序、国家宏观政策等公序良俗的，应当认定合同无效。人民法院在认定规章是否涉及公序良俗时，要在考察规范对象基础上，兼顾监管强度、交易安全保护以及社会影响等方面进行慎重考量，并在裁判文书中进行充分说理。”

　　4、《中华人民共和国民法典》

　　第153第2款：“违背公序良俗的民事法律行为无效”。

　　5、《最高人民法院关于适用<中华人民共和国民法典>有关担保制度的解释》

　　第68条第3款：“债务人与债权人约定将财产转移至债权人名下，在一定期间后再由债务人或者其指定的第三人以交易本金加上溢价款回购，债务人到期不履行回购义务，财产归债权人所有的，人民法院应当参照第二款（让与担保）规定处理。”

　　第68条第2款：“债务人或者第三人与债权人约定将财产形式上转移至债权人名下，债务人不履行到期债务，财产归债权人所有的，人民法院应当认定该约定无效，但是不影响当事人有关提供担保的意思表示的效力。当事人已经完成财产权利变动的公示，债务人不履行到期债务，债权人请求对该财产享有所有权的，人民法院不予支持；债权人请求参照民法典关于担保物权的规定对财产折价或者以拍卖、变卖该财产所得的价款优先受偿的，人民法院应予支持；债务人履行债务后请求返还财产，或者请求对财产折价或者以拍卖、变卖所得的价款清偿债务的，人民法院应予支持。”

　　第69条：“股东以将其股权转移至债权人名下的方式为债务履行提供担保，公司或者公司的债权人以股东未履行或者未全面履行出资义务、抽逃出资等为由，请求作为名义股东的债权人与股东承担连带责任的，人民法院不予支持。”

　　6、《最高人民法院关于适用<中华人民共和国公司法>若干问题的规定（三）》

　　第26条：“公司债权人以登记于公司登记机关的股东未履行出资义务为由，请求其对公司债务不能清偿的部分在未出资本息范围内承担补充赔偿责任，股东以其仅为名义股东而非实际出资人为由进行抗辩的，人民法院不予支持。名义股东根据前款规定承担赔偿责任后，向实际出资人追偿的，人民法院应予支持。”