证券市场的健康发展在我国经济发在过程中起着举足轻重的作用，但因多重因素我国目前尚未形成健全的完全有效的资本市场，在多层次资本市场的形成过程中，证券侵权纠纷案件呈日渐增多的趋势。上市公司虚假陈述误导投资者屡有发生。特别是某些公众人物操作上市公司，通过隐秘的关联交易虚假陈述对广大投资人割韭菜，其仅仅承担数十万元的行政罚款即可告捷，实在难以平民愤，投资人通过诉讼让上市公司因承虚假担民事责任应当符合以下要件：

   一、被处罚的信息披露行为是否构 成虚假陈述

    （1）满足前置程序。

根据最高院《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（以下简称《规定》）第17条，证券市场虚假陈述，是指信息披露义务人违反证券法律规定，在证券发行或者交易过程中，对重大事件作出违背事实真相的虚假记录、误导性陈述，或者在披露信息时发生重大遗漏、不正当披露的行为。可见，只有针对重大事件作出虚假陈述，亦即不法披露行为所涉信息具有重大性，才构成证券市场虚假陈述。

 根据《规定》第6条规定了行政处罚作为人民法院受理证券虚假陈述案件的前置程序。证券行政管理部门的处罚决定，不仅是人民法院受理证券虚假陈述案件的前提条件，也是人民法院在实体审理中认定证券虚假陈述行为的重要依据。另外，虚假陈述所涉信息的重大性并非法院的审查义务，《规定》设置前置程序的目的是弥补法院在认定重大性方面所欠缺的专业技能，需要借助监管机关的专业认定，制止诉讼的失控和泛滥。

    （2）关联交易是否构成重大性的认定

      其一是定性分析，从关联交易的性质去分析关联交易对投资者决策的影响。关联交易方可以运用行政力量撮合交易的进行，从而有可能使交易的价格、方式等在非竞争的条件下出现不公正情况，侵犯股东或部分股东权益。故上市公司的关联交易会对投资者购买上市公司证券的意愿产生影响，进而影响上市公司证券的交易价格。

      其二是定量分析，从上市公司隐瞒关联交易的时间跨度、次数、所涉金额来分析上市公司违反上市公司信息披露义务的严重性，进而认定涉案关联交易事项的重大性。然后，从行政处罚前置程序与民事诉讼之间的关系出发，强化重大性论证，明确行政处罚是法院认定证券虚假陈述的依据。证券行政监管部门的处罚决定，不仅是人民法院受理证券虚假陈述案件的前提条件，也是法院在实体审理中认定证券虚假陈述行为的重要依据。如果上市公司对证券管理部门的认定有异议，应当循行政复议、行政诉讼的途径解决。

     故应依据行生效政处罚决定认定上市公司的行为违反对重大事件的信息披露义务，构成证券虚假陈述。

二、投资者损失与上市公司行为之间是否存在因果关系
　　虚假陈述与损失结果之间是否存在排他性影响，是判断因果关系的关键。《规定》第18条实际上是一个举证责任倒置制度，借鉴了美国证券民事赔偿制度的欺诈市场理论，推定如果投资者在虚假陈述行为日和揭露日之间购买了相关证券，他们遭受的损失就与上市公司虚假陈述行为存在因果关系。
　　从理论上看，证券侵权责任的因果关系包含两层含义：

一是交易因果关系。即指上市公司的虚假陈述行为是否足以对原告交易产生错误引导，其判断的关键点在于虚假陈述行为所涉及的消息性质。根据一般的证券投资规律，上市公司隐瞒利空消息，或虚构利好消息，往往能对其股价产生正面的拉升作用；若上市公司虚构利空消息或隐瞒利好消息，则认为其对股民买入证券的行为并未产生错误引导，关联交易是上市公司实际控制人、管理人进行利益输送、损害上市公司利益的方式之一，对投资者而言并非利好消息，因而公司法、证券法对关联交易的信息披露义务作出了规制和指引。如果隐瞒了关联交易因素，诱导投资者买入，交易因果关系可予认定。

二是损失因果关系。即上市公司行为是导致股民损失的直接原因。证券投资损失的影响因素往往还包括证券市场的系统风险。证券市场系统风险一般应指对证券市场产生普遍影响的客观风险因素，该风险对证券市场所有股票价格均产生影响，并且这种影响为个别企业或行业所不能控制，投资人亦无法通过分散投资加以消除。质言之，如果被诉股票的股价中与大盘指数因某种客观原因呈现相同的变化趋势，重合部分的下跌幅度不能认为与当事人所主张的虚假陈述行为存在因果关系，因此，在计算投资损失时应剔除系统风险的影响。
　　根据《规定》第18条、第19条，证券市场系统风险认定也采取举证责任倒置规则，由被告举证证明原告的损失系由系统风险造成。实践中，上市公司往往列举宏观经济数据、股价走势去证明系统风险存在，但很少能够充分证明系统风险与其股价波动的逻辑关系以及影响程度。实践中，法院往往比较上司公司股价与大盘指数的走势，对系统风险的致损比例进行酌定。法院如认为上市公司所举证据在一定程度上能够证明，该上市公司股票的下跌与大盘系统性风险存在一定关联性。

三、关于投资差额损失、佣金和资金利息的认定

     《规定》第31条、第32条分别对投资人在基准日及以前卖出证券和在基准日之后卖出或者仍持有证券的投资差额损失的计算方法进行了规定。通过计算投资人在基准日及以前卖出证券的，投资差额损失以买入证券平均价格与实际卖出证券平均价格之差乘以投资人所持证券数量，投资人在基准日之后卖出或者仍持有证券的，投资差额损失以买入证券平均价格与虚假陈述揭露日或者更正日起至基准日期间每个交易日收盘价的平均价格之差，乘以投资人所持证券数额，

   综合比对所在板块、公司业绩以及股价走势的分析，法院会通常选择深成指数作为系统风险的计算参数，以买入平均价x损失计算数x （1-卖出时的深成指数/买入时的平均深成指数）计算投资者每笔交易的系统风险，投资差额余下损失仍由 上市公司承担。该情形方能实现系统风险的精细化计算，公允保护投资人利益。

     综上， 证券监管部门对上市公司的不当信息披露行为依照证券法的规定作出行政处罚的，在民事侵权诉讼中，应当认定上市公司构成对重大事件虚假陈述。法院从交易因果关系与损失因果关系两个层面，判断投资者损失与上市公司虚假陈述行为之间是否存在因果关系。